阶段一：平衡配置资产

比如说60%买股票，40%买债券，以降低风险。

阶段二：格雷厄姆《证券分析》，购买烟蒂股

格雷厄姆发现，市场上有很多被低估的股票。比如说某个公司持有现金500万，但是其股票价格只有300万，因此格雷厄姆认为此时如果买入这家公司的股票，亏钱的概率极低。格雷厄姆推荐的比例是当每股价格小于每股净资产的60%时，就可以无脑买入。

但是，股票的价格小于公司价值，这种事能在市场上发生，本身就意味着公司可能有什么潜在的问题，毕竟大家都不是傻子。所以这种股票被格雷厄姆称为烟蒂股，就像扔在地上的烟蒂一样，捡起来还可以吸一口，但难免碰到湿漉漉黏糊糊的烟蒂，让人作呕。购买烟蒂股的行为就被称为“捡烟蒂”。

格雷厄姆认为，为了降低风险，没有必要浪费时间去研究这个烟蒂是不是湿漉漉黏糊糊，只要捡足够多的烟蒂就可以了，因为亏损的概率已经够低了，只要能捡到一些烟蒂还能吸一口，那么你也能赚钱。这就是分散投资的雏形。

巴菲特是格雷厄姆的学生，遵循捡烟蒂这个法则，巴菲特完成了他的原始积累。

阶段三：捡烟蒂高级版，控股烟蒂公司

巴菲特发现，有时候他捡了一个很好的烟蒂，但是因为他是小股东，即便这个烟蒂公司的账面现金很好，他也没法把这些现金利用于提高公司的股票价格，因为公司董事会不理他的建议。公司股票一直不起来，他也没法更快赚到钱。因为他就开始大量买入该公司股票，直到取得董事会多数席位，然后要么卖掉不良资产，要么重组公司，要么现金分红，让市场意识到这个公司的价值从而让股票价格升起来。

阶段四：芒格和费雪的投资成长股思路

格雷厄姆的经典思维，随着时间的推移，大家都知道了。因此到了1970年，市场上已经找不到所谓的烟蒂了。此时芒格的思路改变了巴菲特的捡烟蒂想法。

芒格认为，应该买入能带来不断增长的利润的好公司，买时候的价格没那么重要。并且既然要买入好公司，那么必然是要买最好的，因此没必要分散投资，需要更集中的投资头部的最好的几家公司。巴菲特接受了芒格的思路，因此也可以说这是对格雷厄姆经典思维的一种抛弃。

但这么做也就需要甄别你认为的好公司到底是不是好公司，所以必须花大量时间对公司展开研究，除了财报，还有这些公司的发展前景，管理层的能力怎么样，等等。彼得林奇一年走访400多家企业，也是对公司研究的必要。所以这种模式的价值投资已经从之前的简单模式进入了hard模式。

阶段五：钱太多没处花

到目前为止，这种投资成长股的方法也已经为市场所熟悉，所以市面上基本上被认为有潜力的公司，股票都在高位，悖论在于，股票在了高位就已经透支了今后多年的利润，所以这些好公司被追高之后也就看上去没那么“成长”了，从股票的角度，这些公司也和普通公司差不多了。

所以现在价值投资又一次陷入了没有标的可投的窘境。目前的伯克希尔，巴菲特自己也说钱太多了没地方投资，也只能买了一些看上去很“普通”的股票，甚至还有基金债券。

最近10年巴菲特的投资收益率，远不及他过去30年。

总结：

由此可见，当经济欣欣向荣高速成长的时候，其实不利于价值投资，获得的回报会少很多。可能只有经济危机或者市场寡淡之时，才是价值投资能以超低价买入的时候。毕竟段永平1美刀买入网易也是在互联网泡沫崩盘的时候，这种好机会以后肯定会再有，但也可能是十年二十年一遇了。

但这并不是说价值投资就不work了，虽然收益率降低，但也仍然能获得一定的收益。我认为总归比技术分析要靠谱。

展望未来，现在投资成长股，或者说现在的科技股，也没有芒格那时候几十年前那么安全了，变成了有风险的事情，所以我认为应该可以回到阶段一，配置一些债券、基金。

附一：分散还是集中

巴菲特曾经抛出一个赌局，赌10年后没有>基金经理的收益能超过指数基金。结果最后只有一个基金经理敢应战，这个基金经理买了5只优秀的基金，这5只优秀的基金又跟踪了几十家不同的基金。最后的结果是10年后巴菲特赢了。

指数基金就是分散投资跟踪指数。由此可见，分散投资是有效的。

但是，我们散户个人投资者的目标是要超过指数投资的收益，所以我们不能分散投资，必须集中投资。

段永平说，买指数基金只能算是理财，不算投资。彼得林奇在自己的书里说，个人投资者相对于基金经理的优势就是没有那么多监管的条条框框，不需要按照法律规定买那么多股票摊平风险，因此可以只集中投资于5只股票就够了，毕竟个人也没有精力去分析那么多公司。巴菲特也说持有5-10只股就足够了。

附二：永续资金

巴菲特在寻找一种一本万利的方式，那么也就是说有没有这样一种资金，你可以一直持有并且不必为了持有它而付出些什么。

那么最后找到的答案就是保险。保险是一种先收钱后兑现商品的生意。而且保险不是所有收的钱都会用来交换服务，所以保险公司始终有一笔放在那儿没用的钱。所以巴菲特拥有多家保险公司。我认为这个逻辑和银行也是一样的。

但也不是说保险公司就完全没风险的，比如果万一战争爆发，或者海啸地震，或者互扔原子弹，火山喷发，陨石撞击，等等，这些都可能造成保险公司赔破产，但这些概率都很低。